Branża pod nową hossę

W pierwszych latach gry na GPW żyłem nadzieją na powtórzenie wielkiej hossy 2003-2007, na którą się nie załapałem (zacząłem grę pod koniec 2008). Studiowałem analizy Wojciecha Białka i przesiąkałem cyklicznym patrzeniem na rynki.

Jednym z takich kluczowych cykli była siła rynków wschodzących vs rynki rozwinięte (EM vs DM). Od 2016 wydawało się, że zmiana jest tuż-tuż i zaraz polskie akcje wystrzelą w kosmos. Jak bardzo się myliłem: przez kolejne 4 lata polska giełda należała do najsłabszych na świecie. Ale od 2020 coś zaczęło się zmieniać. GPW pokazała nie widzianą od lat siłę. I choć podobne zjawiska wystąpiły na całym świecie wraz z rekordowymi dodrukami, wykresy siły relatywnej pokazały przewagę rynków wschodzących pierwszy raz od wielu lat.

Potem przyszła wojna i GPW znowu odstawała od świata. Mimo to dołki słabości nie zostały pokonane. Rozpatrzmy kilka proporcji.

1. Stooq Index All Stocks Poland vs Stooq Index NYSE ALL Stocks

2. Mój indeks portfelowy All Stocks Poland USD vs All Stocks NYSE:

3. WIG vs S&P500

4. WIG vs NASDAQ100

Uszeregowałem je od najsilniejszej do najsłabszej. Od wyraźnego trendu wzrostowego trwającego od ponad 5 lat po formacje odwrócenia trendu.

Poczyńmy kilka założeń:

- mamy do czynienia z rotacją - do Polski napływa kapitał zagraniczny,

- rządzącym nie uda się rozhulać kolejnej fali wzrostów na cenach mieszkań, więc część inwestorów w beton poszuka okazji na giełdzie,

- polskie indeksy wygrywają stopami zwrotu z amerykańskimi, więc kapitał przestanie wypływać z Polski.

W takim scenariuszu może powtórzyć się wielka hossa. Zwykły Kowalski pójdzie do banku, doradcy polecą mu jakieś fundusze. Na GPW mamy kilka spółek zajmujących się zarządzaniem funduszami. Wybrałem: Quercus, Ipopema, Altus i Skarbiec. Wszystkie mają bardzo zdrowe bilanse i stabilne zyski.  

Wykres portfelowy:

Wykres cenowy:

Na GPW jest oczywiście sporo innych spółek z branży finansowej - tutaj wybrałem tylko te związane z zarządzaniem portfelami. Jeśli macie przykłady ciekawych spółek, podrzućcie swoje typy - przeanalizujemy. Na NC podoba mi się NWAI:

Uśrednione ścieżki S&P500

Odświeżam wątek giełdowy, bo się skończył okres bez moderacji.

S&P500:

1. Korelacja Pearsona, sposób mieszania - średnia arytmetyczna.

- porównanie wykresów:

- porównanie odtrendowionych wykresów:

2. Korelacja Pearsona, sposób mieszania - mediana:

- odtrendowione:

3. Korelacja Spearmana - średnia arytmetyczna:

- odtrendowione:

Korelacja Spearmana - mediana:

- odtrendowione:

Lato Kondratiewa

 W 2022 po raz pierwszy od wielu lat mieliśmy do czynienia na świecie z bessą inflacyjną. Od 2007 działał schemat: jeśli akcje spadają, to kapitał ucieka do dolara i amerykańskich obligacji. Tym razem spadki na giełdzie zbiegły się z ucieczką z obligacji. Jeśli ktoś próbował zabezpieczyć kapitał, stracił podwójnie.

Ta zmiana pasuje do opisu lata Kondratiewa. Spójrzmy jak zdefiniował on poszczególne fazy cyklu (każda trwa 10-20 lat):

1. Wiosna

- Wzrost gospodarczy

- Niska inflacja

- Hossa na rynku akcji

- Bessa na rynku złota

- Niski poziom zadłużenia, który stopniowo będzie rósł

- Niski poziom zaufania (wiosna następuje po okresie zimy, czyli depresji, kryzysu finansowego i wojnie)

2. Lato

- Wolniejszy wzrost gospodarczy

- Mocny wzrost inflacji 

- Bessa na giełdzie

- Hossa na rynku złota (w konsekwencji wysokiej inflacji)

- Mocna stymulacja fiskalna i monetarna (ale ograniczana wysokimi stopami procentowymi ze względu na wysoką inflację)

- Na początku lata pojawia się wojna letnia

-- Napoleon (pierwszy cykl)

-- Wojna secesyjna (drugi cykl)

-- Pierwsza wojna światowa (trzeci cykl)

-- Wojna w Wietnamie (czwarty cykl)

3. Jesień

- Wzrost gospodarczy napędzany znacznym wzrostem długu

- Dynamiczny spadek inflacji

- Silna hossa na giełdzie oraz na rynku obligacji

- Ceny nieruchomości osiągają bardzo wysokie ceny

- Bessa na złocie

- Bardzo wysoki poziom zaufania (konsumenci, firmy, politycy)

- Gigantyczny wzrost długu publicznego i prywatnego

4. Zima

- Credit crunch

- Bankructwa firm, banków, państw

- Depresja

- Bardzo wysokie bezrobocie

- Delewarowanie gospodarki

- Deflacja (niskie stopy procentowe nie powodują wzrostu akcji kredytowej)

- Na giełdzie bessa

- Załamanie cen nieruchomości, obligacji, surowców

- Hossa na złocie (ze względu na brak zaufania i obawy o bankructwa)

- Spadek zaufania, niepokoje społeczne, rewolucje

- Wojna w konsekwencji krachu, depresji i szukania winnych kryzysowi

Lata 2000-2009 pasowały do zimy. Mieliśmy wtedy w państwach rozwiniętych krach na akcjach,  towarach, nieruchomościach, bankructwa firm i konsumentów. Europa nie podniosła się do dzisiaj, USA na 20 lat uwikłały się w wojny w Afganistanie i Iraku.

Koło 2010 Ameryka zaczęła wychodzić z kryzysu a symbolem jej sukcesu został indeks NASDAQ ciągnięty przez technologiczne giganty. Inflacja spadła w wielu krajach do zera, a w bessach nawet mimo dodruków schodziła poniżej zera. Akcje amerykańskie weszły w wielką hossę, natomiast złoto i srebro spadały od 2011 roku. Punktem kulminacyjnym tej fazy był pandemiczny krach: dopiero rekordowe dodruki walut zmieniły trendy i na świecie zaczęło dominować lato Kondratiewa.

Rozpatrzmy punkty charakteryzujące Lato Kondratiewa:

1. Wolniejszy wzrost gospodarczy.

Roczna zmiana PKB nie pokazuje spowolnienia (podobnie jak nie pokazywała spadku w trakcie poprzedniego lata w latach 70-tych)

2. Mocny wzrost inflacji. 

Pierwszy silny impuls za nami, zakładam że bliżej nam do kolejnego niż deflacyjnego krachu.

Jako miernik użyję rentowność obligacji 10-letnich:

3. Bessa na giełdzie. 

Tutaj na razie nie widać sygnałów. Lata 2021-2022 przyniosły pierwszą poważną bessę w Ameryce od startu mega hossy w 2009, ale czy obecna słabość przerodzi się w coś większego jak pod koniec lat 60-tych, dowiemy się dopiero po fakcie.

4. Hossa na rynku złota. 

Trend wzrostowy na dobre ruszył w połowie 2019:

Na wykresie zaznaczyłem też szczyty, które przebiegają co ok. 8 lat. Kolejny wypada w 2028. Złoto pozostaje w hossie.

Złoto powinno pociągnąć z czasem kolejne towary. Tradycyjnie dolar powinien być odwrotnie skorelowany (cykl 10-letni):

Spadek dolara = wzrost na surowcach.

5. Mocna stymulacja monetarna i fiskalna ograniczana wysokimi stopami procentowymi wynikającymi z podwyższonej inflacji.

Dokładnie to widzimy obecnie.

6. Wojna letnia. 

Rozpoczęta w 2018 wojna gospodarcza z Chinami przechodzi w serię lokalnych konfliktów z inwazją Rosji na Ukrainę na czele. 

***

Nawet jeśli rzeczywiście wchodzimy (jako Zachód? a może samo USA?) w lato Kondratiewa, należy pamiętać, że każdy cykl jest inny. Poprzednie lato wypadło w latach 70-tych i jednym z jego efektów  ubocznych był upadek PRL.

Dla nas, graczy giełdowych, warto znać charakterystykę rynków:

1. Bessa sekularna na giełdzie:

- przewaga stock pickingu nad trend followingiem

- value pokonuje growth

2. Wysoka inflacja:

- trzymać się z daleka od obligacji

- towary i spółki surowcowe przynoszą najlepszą stopę zwrotu.

Aktualizacja modelu 2025

 Zacznijmy od siły polskich akcji. Od początku istnienia ETF na Polskę wyglądał jak EKG. Pierwszy raz w historii mamy szansę na prawdziwy trend wzrostowy:

Trend spadkowy EPOL vs SPX został pokonany!

Czy to znaczy, że teraz trzeba na wyścigi wskakiwać do pociągu?

Myślę, że okazje będą cały czas. Na razie polskie indeksy pcha zagranica. Rodzimy kapitał dołączy, kiedy informacje o wysokich dywidendach przedostaną się do mediów. 

Dywidendy w Polsce są wyższe niż w dołkach dotychczasowych bess!

Pamiętajmy jednak, że jesteśmy w podażowej fazie cyklu 40-miesięcznego. W planie 2025 zakładałem, że będziemy szli w bok do początku 2026 a bessa cykliczna przyjmie formę podwójnego dna. Założyłem, że pierwsze dno będzie w pierwszej połowie 2025. Jednak rynek zanegował ten scenariusz. Dno szerokiego rynku było w grudniu 2024.

W związku z tym wysuwają się dwa scenariusze:

1. Hossa z krótkimi korektami, która zaneguje działający dotychczas cykl Kitchina.

2. Słabość GPW w drugiej połowie 2025 (sell in may?) i wypełnienie się cyklicznych zależności.

Silny początek roku to nic nowego na GPW, szczególnie na małych i średnich spółkach, w których dominuje polski kapitał. W ostatnich cyklach pojawiła się w 2012, 2015 i 2019. Zobaczmy jak zachowały się MWIG40:

oraz SWIG80:

Na razie przyjmuję ten scenariusz za bardziej prawdopodobny. Pamiętajmy jednak, że te indeksy są mocno zdywersyfikowane - wszystkie te lata: 2012, 2015 i 2019 przyniosły mnóstwo okazji. W przeciwieństwie do 2008, 2011 czy 2018, kiedy większość spółek spadało synchronicznie, w latach rynków bocznych całe branże rosły jak w hossie. Dlatego powoli wracam do akcji: dobieram co rośnie, otwieram inicjalne pozycje. W 2025 chcę znowu wypełnić portfel w 100% akcjami.

Prosta metoda liczenia przyszłych cen

Czytelnicy Tożsamości Gracza mogli zwrócić uwagę na powtarzające się nawiązania do heurystyk. Jestem fanem prostych praw, które działają w długim terminie. Z wiekiem i doświadczeniem przyswajamy lub wyrabiamy sobie przekonania, które denerwują młodych, bo nie przystają do ich teraźniejszości. Po czasie często okazuje się, że kryją mądrość. Niestety nie da się tej mądrości przekazać przez książki. Książka może nas przygotować na wypadki lub pomóc je zinterpretować, żeby szybciej wyciągnąć lekcje.

Jedno z takich "praw", które stosuję od lat do szacowania przyszłych cen towarów, nieruchomości czy pensji brzmi:

Ceny podwajają się co 10 lat.

Oczywiście jak każda heurystyka, i ta ma niezliczone wyjątki. Elektronika, usługi telekomunikacyjne, rozrywka - tutaj to "prawo" się nie sprawdza. Ale już przystawiając je do ceny chleba, metra kwadratowego mieszkania czy wypłaty, można przyjąć takie założenie:

Chleb razowy: 2025: 12 zł, 2015: 6 zł, 2005: 3 zł

Metr mieszkania w większym mieście: 2025: 16 tys. zł, 2015: 8 tys. zł, 2005: 4 tys. zł

Średnie wynagrodzenie: 2025: 8400 zł, 2015: 4200 zł, 2005: 2100 zł

Zgodnie z prawem cen, w 2035 powinniśmy zobaczyć takie liczby:

Chleb razowy: 24 zł, metr mieszkania w mieście: 32 tys. zł, średnie wynagrodzenie: 17 tys. zł

Prawo to ma zastosowanie tylko w warunkach "normalnych", czyli po upadku komuny i wprowadzeniu nowego złotego.

Wzrost ze 100 do 200 w 10 lat wymaga ok. 7.2% inflacji rocznie. To znacznie więcej od oficjalnych liczb. Ale jak zobaczymy na wykresie podaży pieniądza M3 (na stooq dostępne są tylko dane do stycznia 2024), to 7.2% biegnie blisko środka cyklu:

Metodę przystawiam też do towarów, na które nie spada zapotrzebowanie bądź nie da się optymalizować ich produkcji (np. uprawy roślin). Tutaj dobrze pasują kruszce, które pozwalają przechować wartość nabywczą waluty. 

Weźmy na warsztat srebro. Zaczynamy 30 lat temu - Polska uporała się z hiperinflacją po upadku PRL i wprowadza denominację. Dla uproszczenia obliczeń przyjmuję cenę 12.5 zł/uncja w 1995. W 2005 "fair value" dla srebra wynosi 25 zł, w 2015 50 zł, a w 2025 100 zł. W 2035 zł baza będzie wynosić zatem 200 zł:

Oczywiście - patrząc na ekscesy z dekady 2005-2015 - nie możemy zakładać żadnego przebiegu cen. Możliwy jest wzrost do 500 zł, a potem spadek na 200, jak i lata konsolidacji w okolicy 100-150 zł, żeby w kilka miesięcy wyskoczyć na 200. 

Nie możemy wykluczyć również dewaluacji złotego czy innych wypadków losowych. Może również zmienić się tempo "dodruku" złotówek, np. spadek podaży do średnio 6% rocznie dałby wzrost cen rzędu 80% co 10 lat, 5% przełoży się na ok. 60% itd. Nie jesteśmy też w stanie przewidzieć w których aktywach, towarach czy usługach zostanie upchana ta dodatkowa podaż.

Przegląd planu 2025

 Strategia na 2025:

"- nie będzie długich, synchronicznych spadków całego rynku, w których spada wszystko bez względu na fundamenty,

- selekcja będzie kluczowa, branże i spółki rotacyjnie będą wchodzić w trendy,

- odbicie w 2025 będzie dłuższe niż korekty w 2022,

Początek roku przyniósł wzrosty mocniejsze niż zakładały projekcje:

Tutaj jeszcze mogę przymknąć oko, gdyby indeksy szły w bok przez kolejny rok. Synchronizacja lokalnych ekstremów jest nieistotna, zadaniem projekcji jest wskazać nadrzędny trend (spadkowy, boczny, wzrostowy), a ten zakładałem boczny dla tej bessy cyklicznej.

Problem jest z rozjazdem ceny do wartości księgowej dla WIG:

Możliwe scenariusze:

- odbicie przyszło szybciej. Zakładałem pierwszy dołek w pierwszej połowie 2025, ale możliwe, że wystąpił już w grudniu 2024,

- nadal jest za wcześnie na start pełnoskalowej hossy w Polsce, ale widać wyraźnie, że nasz rynek jest silniejszy od amerykańskiego. Spójrzmy na relację WIG do NASDAQ:

Wciąż poruszamy się w ramach wielkiego trendu spadkowego, trwającego od 2007 roku, aczkolwiek od 2020 roku widzimy konsolidację z fałszywym wybiciem w dół pod koniec zeszłego roku. Wkrótce WIG spróbuje odwrócić trend.

Gdyby doszło do zmiany 18-letniej tendencji, polskie akcje przeżyją co najmniej kilka lat porządnej hossy. Ale moim zdaniem nie odbędzie się to od razu. Ten wykres może rosnąć jeśli WIG będzie w trendzie bocznym, a NASDAQ w spadkowym. Nawet 20 lat temu bessa cykliczna 2004-2005 trwała dłużej niż obecna:

Wykres 2003-2005 został przeskalowany do obecnych proporcji, bo dynamika ówczesnych ruchów była znacznie większa. Patrzę tutaj na timing, a nie zakres wzrostów/spadków.

Podsumowanie

- Nawet wg analogii sprzed 20 lat wzrosty szerokiego rynku zaczęłyby się dopiero od początku 2026,

- polskie akcje są silniejsze od amerykańskich, jest szansa na odwrócenie długoterminowej słabości,

- plan główny cały czas obowiązuje: rotacja, selekcja, brak oznak silnej wyprzedażowej bessy jak w 2008, 2011, 2018 czy 2022.

Deal Putin-Trump

 Dzisiaj krótka wzmianka o wczorajszych wydarzeniach w USA. Mój pogląd wyrażany od początku inwazji na temat strategicznego interesu USA jest wciąż ten sam: Ameryka potrzebuje Rosji przeciwko Chinom. Nie wiem w jakiej formie, nikt nie potrafi dziś tego powiedzieć bez dostępu do danych wywiadowczych. Może wystarczy obstawienie granicy i okrążenie Chin państwami-sojusznikami USA, może coś innego.

Dopóki Putinowi wydawało się, że kontroluje sytuację i buduje odrębne imperium, nie było to możliwe. Ale do Rosjan już dotarło, że USA może zniszczyć rosyjską armię rękami Ukraińców, jeśli wyposaży ich w swoją broń. Gospodarka się sypie i nie przetrwa bez zachodniej kroplówki, podobnie jak padła autarkia ZSRR. 

Dlatego Putin przyklepał z Trumpem jakiś deal. Wczorajsze wydarzenia były ustawką, cokolwiek Zelenski by nie powiedział czy podpisał, Trump i tak wywróciłby stolik. Gra teraz idzie o los tych Ukraińców, którzy jeszcze nie zostali podbici przez Rosję. Czy zostaną oddani w całości, co wymaga amerykańskiej pomocy w rozbrojeniu armii ukraińskiej, czy jednak wejdą do systemu zachodniego.

Rosja przegrała z Zachodem w polu, ale wciąż może wygrać wojnę. Zapewne teraz negocjują transfer tech i odbudowę armii w zamian za przesunięcie swoich brygad na Daleki Wschód. Oczywiście w sprzyjających warunkach złamią wszystkie umowy, ale teraz są słabi i muszą się układać.

Rosja od setek lat była używana przez potęgi morskie do niszczenia aspirujących imperiów: Anglicy użyli jej do pokonania Napoleona, potem przekręcili przeciwko Cesarstwu Niemieckiemu, a w czasie drugiej wojny światowej Rosja przyjęła największy ciężar ataku niemieckiego (tu akurat nikt nie namawiał Rosji do sojuszu, bo dla Hitlera podbój wschodu był celem życiowym).

Co to oznacza dla nas? Jesteśmy zbyt przewidywalni, więc łatwi do straszenia i wyciskania. Zapewne przyspieszą prace nad europejskim systemem obronnym. Na miejscu polskiego deep state wpuściłbym jakieś przecieki z opracowań co się stanie, kiedy Rosja podbije Polskę, np. "oceniając sytuację w Donbasie zginie pół miliona Polaków, pięć milionów ucieknie, z tych co zostaną Rosja wcieli do armii dwa miliony i rzuci na Niemcy. Dla przetrwania narodu konieczne jest pozyskanie broni atomowej itd."

 Liczby z d..py, wiadomo, że trzeba dobrać proporcje, ale liczy się przekaz, że jeśli Ameryka rezygnuje z racjonalizmu w polityce zagranicznej, szaleństwo rozprzestrzeni się na świat. Europa powinna też opracować plan opodatkowania amerykańskich korporacji. Obecny deal jest taki, że te wszystkie fejsy i google nie płacą podatków, kupujemy broń, konsultacje i socjalmerdia w zamian za ochronę. Dlatego Amerykanie zarabiają krocie, a nie dlatego że dostarczają jakieś kluczowe dla świata produkty. Jeśli przestaną dostarczać bezpieczeństwo, nie ma sensu przepłacać. Wtedy mogą co prawda zrobić to, co inne schodzące imperia: zastraszać i eksploatować. Do tego mają jeszcze siłę co najmniej na dekady.